Не надо нагнетать. Как избежать пузыря на рынке высокодоходных облигаций

Бум частных инвестиций в России повлиял на многие секторы фондового рынка, но особенно на сегмент облигаций второго и третьего эшелонов. Московская биржа становится витриной фондирования для малого и среднего бизнеса, выступая альтернативой банковскому кредитованию. Главный вопрос: как уберечь частных инвесторов от рисков и не разрушить молодой и перспективный рынок.

Главной особенностью высокодоходных облигаций (ВДО) является отсутствие инвестиционного рейтинга: они не проходят строгий отбор со стороны биржи, поэтому торговая площадка и помещает их во второй и третий списки. Такие облигации называют высокодоходными по понятным причинам: средняя ставка купона по таким бумагам в два-три, а то более раз выше, чем ключевая ставка Банка России. В то же время по облигациям первого эшелона инвесторы платят плюс два-три процентных пункта к ставке, в зависимости от надежности эмитента.

В секторе ВДО в последнее время случился настоящий бум. Еще два года назад такого сектора практически не существовало, год назад стоимость выпущенных в обращение бумаг составляла 8 млрд рублей, а к концу прошлого года она превысила 20 млрд рублей. Сегодня на Московской бирже торгуются бумаги около 60-и предприятий (выручка которых не превышает двух миллиардов рублей в год). Количество выпусков уже перевалило за 100. Кроме того, на Московской бирже есть особый эшелон, так называемый Сектор роста, который насчитывает 27 эмитентов; представителям этого сектора государство оказывает различную поддержку, например субсидируя затраты на подготовку и размещение, на выплату купонов, предоставляет поручительство и гарантии по облигационным выпускам от корпорации МСП, и так далее.

Биржа стала для многих малых предприятий альтернативой привлечения средств из-за того, что требования площадки при размещении выпуска ненамного строже требований банка (классического канала привлечения заемных средств) к заемщикам. А ставка? Сегодня среднее ее значение по купону составляет около 14%, что весьма близко к ставке кредитования в банках. При прочих равных условиях и с учетом банковской регуляторной нагрузки получаются почти те же платежи (по кредитам или по купонам). Более того, обслуживая купоны, эмитенту удобнее платить аннуитетные платежи (условно — только проценты), не отвлекая лишнюю ликвидность и погашая тело облигации только в конце ее срока. Наконец, выходя на биржу, компания получает доступ к более широкому кругу потенциальных инвесторов. При этом размещение на бирже не подменяет собой механизм банковского кредитования, а позволяет диверсифицировать возможные каналы привлечения средств со стороны заемщика.

Как бы ни был диверсифицирован портфель, но если с рынка начнется массовый исход инвесторов вследствие одного-двух дефолтов, то продать пакеты будет просто некому

Добавлю, что альтернативой и банковскому кредитованию, и размещению на бирже являются модные сейчас краудлендинговые платформы. Однако на подобных площадках высоки посреднические комиссии, есть вопросы к скорингу, а кроме того, они не способны выкупить большой объем выпуска за короткий срок. А биржа уже доказала, что способна.

Еще один немаловажный момент связан с ликвидностью. Ликвидность важна не только для вторичного обращения на бирже (хотя именно с объемом торгов связан успех сегмента ВДО), но и с тем, что если выпуск пользуется популярностью, то по нему компания может объявить официальную досрочную оферту. А еще компания может выступить и анонимным покупателем. В настоящее время, по оценкам экспертов, на рынке ВДО примерно 10 000 трейдеров, пятую часть из которых можно отнести к спекулянтам — это те, кто часто совершает сделки, а значит, и создает ту самую искомую ликвидность. Словом, возможностей тут предоставляется масса.

Теперь о рисках. По оценкам рейтингового агентства «Эксперт РА», в 2018 году уровень дефолтов по кредитам МСП составлял 14-15%, и долгое время этот уровень, несмотря на повышение эффективности банковского скоринга, не снижается. Что же касается ВДО, то за последние 2,5 года был лишь один громкий скандал, связанный с дефолтом: компании «Сибирский гостинец» удалось разместить облигации под «бизнес-план», и, не ведя фактически никакой хозяйственной деятельности, эмитент очень быстро допустил дефолт по выплате купона. Пока это лишь неизбежные недоразумения. Далее же неминуемо последует вал настоящих дефолтов. Иначе и быть не может. К примеру, в среднем 7% заемщиков краудлендинговой платформы «Поток» объявляют дефолт; что касается биржи, то тут уровень дефолтности пока намного ниже. Но только пока: чудес не бывает.

Российский промышленный индекс деловой активности в промышленном секторе PMI опустился до минимальных с 2009 года значений. Иными словами, бизнес чувствует себя не очень, выручка сокращается, людей увольняют. Почему? Потому что мы имеем дело с затухающим спросом, который отражается на всех без исключения сегментах МСП. И на этом фоне мы видим растущий спрос на ВДО, причем в основном со стороны физических лиц.

Нет оснований надеяться на то, что при ухудшении экономической конъюнктуры не произойдет обвал. Даже два-три дефолта в этом сегменте могут спровоцировать массовый исход частных инвесторов из сегмента ВДО со всеми возможными печальными последствиями. Не может быть такого, чтобы по кредитам МСП был уровень неплатежей в 14%, а по биржевым купонам — менее 1%. По крайней мере сколько-нибудь продолжительное время.

Проблема в том, что на волне хайпа, как принято сейчас говорить, на Мосбиржу могут потянуться эмитенты, не прошедшие «банковскую школу»: новые компании, не обладающие опытом банковского кредитования и, соответственно, хуже представляющие себе условия работы с заемными средствами, обслуживания долгов. Кроме того, могут появиться и изначально недобросовестные эмитенты. Тут важно уберечь частных инвесторов от потенциальных рисков. Ведь как бы ни был диверсифицирован портфель — из 10 или даже из 12 выпусков, но если с рынка начнется массовый исход инвесторов вследствие одного-двух дефолтов, то продать пакеты будет просто некому. По любым ценам.

Один из вариантов решения этой проблемы предложила сама торговая площадка: биржа планирует ввести с октября 2020 года обязательные требования по наличию рейтингов для всех новых эмитентов, выходящих на долговой рынок. Это, конечно, сделает процедуру эмиссии облигаций более дорогим удовольствием, а значит, ставки по купонам снизятся. С другой стороны, это даст большую уверенность для частного инвестора.

Павел САМИЕВ, Forbes Contributor